Logo GenDocs.ru

Поиск по сайту:  

Загрузка...

Справочник по написанию бизнес-плана - файл Методические рекомендации по оценке эффективности.doc


Справочник по написанию бизнес-плана
скачать (26990.2 kb.)

Доступные файлы (176):

Autorun.inf
CD.exe
Data.xml
Закон РФ от 19.06.1992.doc163kb.17.12.2009 18:29скачать
Методические рекомендации о порядке организации.doc133kb.17.12.2009 12:42скачать
Методические рекомендации по оценке эффективности.doc2954kb.18.12.2009 13:10скачать
П 1 ст 256 НК РФ.doc27kb.17.12.2009 18:24скачать
Перечень нормативных документов.doc35kb.18.12.2009 16:44скачать
Письмо минсельлхозпрода.doc176kb.17.12.2009 12:43скачать
Постановление от 22.11.1997.doc288kb.17.12.2009 12:43скачать
Приказ Минэкономразвития от 09.11.2007.doc68kb.17.12.2009 12:44скачать
Приказ Минэкономразвития от 23.03.2006.doc123kb.17.12.2009 12:43скачать
Приказ ФАС.doc43kb.17.12.2009 12:43скачать
Указание ЦБ РФ.doc237kb.17.12.2009 12:43скачать
Оглавление.doc37kb.17.12.2009 13:43скачать
1.1.doc45kb.17.12.2009 17:19скачать
1.2.doc45kb.18.12.2009 13:38скачать
2.1.doc36kb.18.12.2009 13:40скачать
2.2.doc43kb.18.12.2009 13:43скачать
2.3.doc51kb.18.12.2009 13:44скачать
2.4.doc29kb.17.12.2009 13:00скачать
2.5.doc53kb.17.12.2009 16:22скачать
2.6.doc88kb.17.12.2009 16:41скачать
2.7.doc34kb.17.12.2009 13:04скачать
2.8.doc28kb.17.12.2009 13:04скачать
3.1.doc32kb.18.12.2009 13:51скачать
3.2.doc52kb.17.12.2009 18:25скачать
3.3.doc36kb.17.12.2009 13:04скачать
3.4.doc34kb.17.12.2009 13:04скачать
3.5.doc28kb.17.12.2009 16:28скачать
3.6.doc33kb.17.12.2009 16:39скачать
4.1.doc134kb.18.12.2009 14:19скачать
4.2.doc137kb.17.12.2009 17:17скачать
4.3.doc84kb.17.12.2009 13:05скачать
5.1.doc63kb.18.12.2009 14:23скачать
5.2.doc59kb.17.12.2009 18:21скачать
5.3.doc50kb.18.12.2009 14:46скачать
5.4.doc33kb.17.12.2009 14:00скачать
5.5.doc37kb.17.12.2009 13:06скачать
5.6.doc44kb.18.12.2009 14:48скачать
7.1.doc36kb.18.12.2009 14:52скачать
7.2.doc34kb.17.12.2009 13:06скачать
7.3.doc100kb.18.12.2009 16:25скачать
7.4.doc39kb.17.12.2009 13:07скачать
Глава 6.doc243kb.18.12.2009 16:24скачать
Глава 6_с правками.doc587kb.18.12.2009 18:57скачать
Предметный указатель.doc71kb.17.12.2009 19:32скачать
рубрикатор (2).xls44kb.18.12.2009 19:07скачать
Список документов ( для вставки в рубрикатор).doc31kb.18.12.2009 18:37скачать
Таблица 6.10.xls29kb.17.12.2009 12:49скачать
Таблица 6.11.xls24kb.17.12.2009 12:49скачать
таблица 6.12.xls21kb.17.12.2009 12:47скачать
Таблица 6.1.xls28kb.17.12.2009 12:47скачать
Таблица 6.2.xls21kb.17.12.2009 12:47скачать
Таблица 6.3.xls20kb.17.12.2009 12:48скачать
Таблица 6.4.xls26kb.17.12.2009 12:48скачать
Таблица 6.5.xls20kb.17.12.2009 12:48скачать
Таблица 6.6.xls19kb.17.12.2009 12:48скачать
Таблица 6.7.xls40kb.17.12.2009 12:48скачать
Таблица 6.8.xls40kb.17.12.2009 12:48скачать
Таблица 6.9.xls20kb.17.12.2009 12:49скачать
Таблица 7.1.xls43kb.04.12.2009 17:54скачать
указатель таблиц к главе.doc26kb.18.12.2009 18:48скачать
Закон РФ от 19.06.1992.doc163kb.17.12.2009 18:29скачать
Методические рекомендации о порядке организации.doc133kb.17.12.2009 12:42скачать
Методические рекомендации по оценке эффективности.doc2954kb.18.12.2009 13:10скачать
П 1 ст 256 НК РФ.doc27kb.17.12.2009 18:24скачать
Письмо минсельлхозпрода.doc176kb.17.12.2009 12:43скачать
Постановление от 22.11.1997.doc288kb.17.12.2009 12:43скачать
Приказ Минэкономразвития от 09.11.2007.doc68kb.17.12.2009 12:44скачать
Приказ Минэкономразвития от 23.03.2006.doc123kb.17.12.2009 12:43скачать
Приказ ФАС.doc43kb.17.12.2009 12:43скачать
Указание ЦБ РФ.doc237kb.17.12.2009 12:43скачать
1.1.doc49kb.25.01.2010 16:27скачать
1.2.doc45kb.25.01.2010 16:41скачать
2.1.doc35kb.25.01.2010 14:41скачать
2.2.doc41kb.25.01.2010 16:28скачать
2.3.doc49kb.25.01.2010 16:28скачать
2.4.doc29kb.17.12.2009 13:00скачать
2.5.doc53kb.25.01.2010 16:28скачать
2.6.doc86kb.25.01.2010 16:29скачать
2.7.doc34kb.17.12.2009 13:04скачать
2.8.doc28kb.25.01.2010 16:42скачать
3.1.doc31kb.25.01.2010 16:29скачать
3.2.doc50kb.25.01.2010 16:30скачать
3.3.doc36kb.25.01.2010 16:30скачать
3.4.doc34kb.17.12.2009 13:04скачать
3.5.doc28kb.25.01.2010 16:34скачать
3.6.doc32kb.25.01.2010 16:43скачать
4.1.doc131kb.25.01.2010 16:35скачать
4.2.doc134kb.25.01.2010 16:35скачать
4.3.doc82kb.25.01.2010 16:43скачать
5.1.doc61kb.25.01.2010 16:35скачать
5.2.doc59kb.17.12.2009 18:21скачать
5.3.doc50kb.25.01.2010 16:36скачать
5.4.doc33kb.17.12.2009 14:00скачать
5.5.doc37kb.25.01.2010 16:36скачать
5.6.doc45kb.25.01.2010 16:37скачать
7.1.doc36kb.18.12.2009 14:52скачать
7.2.doc34kb.17.12.2009 13:06скачать
7.3.doc98kb.25.01.2010 16:38скачать
7.4.doc39kb.25.01.2010 16:38скачать
Глава 6.doc249kb.25.01.2010 16:41скачать
Предметный указатель.doc71kb.17.12.2009 19:32скачать
Таблица 6.10.xls36kb.28.12.2009 12:29скачать
Таблица 6.11.xls24kb.28.12.2009 12:29скачать
таблица 6.12.xls21kb.28.12.2009 12:29скачать
Таблица 6.1.xls28kb.13.01.2010 13:05скачать
Таблица 6.2.xls28kb.28.12.2009 11:54скачать
Таблица 6.3.xls28kb.28.12.2009 11:56скачать
Таблица 6.4.xls33kb.28.12.2009 11:57скачать
Таблица 6.5.xls28kb.28.12.2009 11:57скачать
Таблица 6.6.xls27kb.28.12.2009 11:58скачать
Таблица 6.7.xls40kb.28.12.2009 12:00скачать
Таблица 6.8.xls40kb.28.12.2009 12:28скачать
Таблица 6.9.xls20kb.28.12.2009 12:28скачать
Таблица 7.1.xls43kb.28.12.2009 12:30скачать
Указатель таблиц Excel.doc31kb.21.12.2009 19:00скачать
Закон РФ от 19.06.1992.doc163kb.17.12.2009 18:29скачать
Методические рекомендации о порядке организации.doc133kb.17.12.2009 12:42скачать
Методические рекомендации по оценке эффективности.doc2954kb.18.12.2009 13:10скачать
П 1 ст 256 НК РФ.doc27kb.17.12.2009 18:24скачать
Письмо минсельлхозпрода.doc176kb.17.12.2009 12:43скачать
Постановление от 22.11.1997.doc288kb.17.12.2009 12:43скачать
Приказ Минэкономразвития от 09.11.2007.doc68kb.17.12.2009 12:44скачать
Приказ Минэкономразвития от 23.03.2006.doc123kb.17.12.2009 12:43скачать
Приказ ФАС.doc43kb.17.12.2009 12:43скачать
Указание ЦБ РФ.doc237kb.17.12.2009 12:43скачать
1.1.doc49kb.25.01.2010 16:27скачать
1.2.doc45kb.25.01.2010 16:41скачать
2.1.doc35kb.25.01.2010 14:41скачать
2.2.doc41kb.25.01.2010 16:28скачать
2.3.doc49kb.25.01.2010 16:28скачать
2.4.doc29kb.17.12.2009 13:00скачать
2.5.doc53kb.25.01.2010 16:28скачать
2.6.doc86kb.25.01.2010 16:29скачать
2.7.doc34kb.17.12.2009 13:04скачать
2.8.doc28kb.25.01.2010 16:42скачать
3.1.doc31kb.25.01.2010 16:29скачать
3.2.doc50kb.25.01.2010 16:30скачать
3.3.doc36kb.25.01.2010 16:30скачать
3.4.doc34kb.17.12.2009 13:04скачать
3.5.doc28kb.25.01.2010 16:34скачать
3.6.doc32kb.25.01.2010 16:43скачать
4.1.doc131kb.25.01.2010 16:35скачать
4.2.doc134kb.25.01.2010 16:35скачать
4.3.doc82kb.25.01.2010 16:43скачать
5.1.doc61kb.25.01.2010 16:35скачать
5.2.doc59kb.17.12.2009 18:21скачать
5.3.doc50kb.25.01.2010 16:36скачать
5.4.doc33kb.17.12.2009 14:00скачать
5.5.doc37kb.25.01.2010 16:36скачать
5.6.doc45kb.25.01.2010 16:37скачать
7.1.doc36kb.18.12.2009 14:52скачать
7.2.doc34kb.17.12.2009 13:06скачать
7.3.doc98kb.25.01.2010 16:38скачать
7.4.doc39kb.25.01.2010 16:38скачать
Глава 6.doc249kb.25.01.2010 16:41скачать
Предметный указатель.doc71kb.17.12.2009 19:32скачать
Таблица 6.10.xls36kb.28.12.2009 12:29скачать
Таблица 6.11.xls24kb.28.12.2009 12:29скачать
таблица 6.12.xls21kb.28.12.2009 12:29скачать
Таблица 6.1.xls28kb.13.01.2010 13:05скачать
Таблица 6.2.xls28kb.28.12.2009 11:54скачать
Таблица 6.3.xls28kb.28.12.2009 11:56скачать
Таблица 6.4.xls33kb.28.12.2009 11:57скачать
Таблица 6.5.xls28kb.28.12.2009 11:57скачать
Таблица 6.6.xls27kb.28.12.2009 11:58скачать
Таблица 6.7.xls40kb.28.12.2009 12:00скачать
Таблица 6.8.xls40kb.28.12.2009 12:28скачать
Таблица 6.9.xls20kb.28.12.2009 12:28скачать
Таблица 7.1.xls43kb.28.12.2009 12:30скачать
Указатель таблиц Excel.doc31kb.21.12.2009 19:00скачать
Кадровые решения_01_2010.pdf6320kb.21.01.2010 12:07скачать
Секретарь-референт_01_2010.pdf13053kb.21.01.2010 12:11скачать
Справочник экономиста_01_2010.pdf4475kb.21.01.2010 12:15скачать

Методические рекомендации по оценке эффективности.doc

1   2   3   4   5   6   7   8   9   10   11
) = 9 + = = 9 + 0,375 x (t - 12).
Из сравнения табл. П4.1 и П4.2 вытекает, таким образом, что кредит может быть погашен только через 1,5 года, причем придется изыскивать дополнительную сумму 0,091 млрд. руб. или оттянуть выплату еще на месяц.

Обратимся теперь к схеме 1.3b.

Выясним, какую ежемесячную выплату в этом случае необходимо производить, чтобы расплатиться с долгом за те же 15 месяцев (с 4-го по 18-й). В соответствии с п. П4.2 величина ежемесячной выплаты в этом случае определится из решения уравнения (в млн. руб.):
,
откуда, учитывая, что i = 0,04, находим млн. руб., в то время как дебитор имеет возможность выплачивать только 0,6 млрд. руб.

Таким образом, анализ показывает, что вариант 1.3b не имеет преимуществ перед вариантом 1.3a, несмотря на более низкую номинальную процентную ставку.

Практически предпочтительным может оказаться следующий вариант:

1.3c. Взять кредит на один год с погашением в конце года, а для обеспечения недостающей суммы взять повторный кредит.

Проведем анализ этого варианта.

В соответствии с ранее проведенным расчетом в конце года дебитор будет располагать суммой 6,095 млрд. руб. (см. табл. П4.1), а накопленная сумма долга равна 9,0 млрд. руб. (см. табл. П4.2). Таким образом, требуется повторный кредит на сумму 2,095 млрд. руб.

Предположим, что он будет взят на полгода под те же 50% годовых, т.е. придется отдать 2,905 x (1 + ) = 3,631 млрд. руб. (до третьего знака).

Выясним, удастся ли расплатиться из свободных средств, поступающих по 0,6 млрд. руб. в месяц и накапливаемых под 3% месячных.

Накопленная сумма составит 3,881 млрд. руб.

Таким образом, этот вариант (если он реализуем) наиболее выгоден: предприятие избавляется от долгов так же, как и в варианте 3а, за 1,5 года, но с положительным сальдо 0,25 млрд. руб.

Рассмотрим, наконец, последний вариант, в котором схема аналогична 1.3с, но кредит берется в долларах под 25% годовых. Все рублевые поступления конвертируются в валюту и накапливаются на депозите.

Сумма кредита - 1 млн. долл. США. Через год придется выплатить 1,25 млн. долл. США.

При расчете накоплений необходимо принять гипотезу о темпах изменения валютного курса. Обычно пролонгируют сложившуюся на текущий момент тенденцию, например, 60 пунктов в месяц. Схема накопления определяется договором с банком. Для простоты примем простейший вариант, когда все суммы вкладываются под простой процент 12% годовых, т.е. ежемесячно к вложенной сумме добавляется 1% от нее.

Тогда общая сумма накоплений (за 4-й - 12-й месяцы от момента заключения договора о кредитовании) составит (в млн. долл. США):




Рост обменного курса почти компенсирует рост в силу процентных ставок.

На оставшуюся сумму 0,3824 млн. долл. США через год (после первого) берется повторный кредит на полгода под 20% годовых.

Возвращаемая сумма составит 0,4206 млн. долл.

Оценим реальность ее возврата при накоплении по прежней схеме. Оно даст сумму:
0,5327 млн. долл. США.
Оказывается, что возврат возможен, притом с положительным сальдо 0,1121 млн. долл. или 793,8 млн. руб. по предполагаемому курсу.

Таким образом, при принятых предположениях валютный вариант схемы 1.3с оказывается наиболее выгодным.

Подчеркнем, что этот вывод не является универсальным, он определился при анализе конкретных данных и при принятии определенных гипотез.

Пользователь данных Рекомендаций может применять ту же схему анализа, но каждый раз рассматривать собственные данные и опираться на собственные гипотезы, т.е. экспертные оценки процентных ставок и прогноза обменных курсов.

Замечание 1. В приведенном примере (по крайней мере, для схемы 1.3a) явно не использовались формулы приведения типа PV. Фактически же сравнение вариантов производилось путем приведения к конечному моменту - 1,5 года после заключения договора о кредитовании.

Замечание 2. Проведенный анализ необходимо дополнить рассмотрением других сценариев. Например, в последнем варианте было принято, что кредит на 0,5 года будет выдан под 20% годовых. Нетрудно убедиться, что этот вариант сохраняет преимущество и при кредите под 25%, и подсчитать результаты и при иной гипотезе о темпах роста обменного курса. Более того, дебитор может зафиксировать принятые гипотетические курсы путем заключения соответствующих форвардных контрактов на покупку валюты в соответствующие месяцы, хотя это и потребует отвлечения соответствующих средств для залогового обеспечения.

2. Рассмотрим теперь несколько более общую задачу.

Пусть дополнительные затраты, связанные с установкой нового агрегатного комплекса, составляют 500 млн. руб. в месяц (вместо предыдущих 300 млн. руб.) в течение трех месяцев начиная с первого месяца после момента оплаты закупки. Все же остальные условия остаются такими же, как в предыдущем варианте.

По-прежнему требуется разработать проект изыскания недостающих средств на финансовом рынке с целью получения кредита на наиболее выгодных условиях.

Основные базовые варианты теперь выглядят так:

2.1. Взять кредит на всю сумму затрат, связанных с реализацией проекта. При обменном курсе 6 тыс. руб. за 1 долл. США она составит 8,7 млрд. руб. или 1,45 млн. долл.;

2.2. Взять кредит на сумму затрат, превышающую сумму, располагаемую на текущий момент, т.е. 7,5 млрд. руб. (1,25 млн. долл.);

2.3. Взять кредиты на покрытие издержек по мере необходимости, т.е. в начальный момент 6,0 млрд. руб., а далее - месячные кредиты на покрытие дополнительных затрат.

Учитывая, что кредитный процент на длительный срок (~ 50%) выше, чем на месячный (~ 30%), приходим к заключению, что базовый вариант 2.3 заведомо наиболее выгоден.

Если принять, что ставка кредитного процента на месячный срок равна точно 30% в год (2,5% в месяц), он выглядит так:

- 6,0 млрд. руб. в начальный момент;

- 0,2 млрд. руб. через месяц на месяц;

- 0,405 млрд. руб. через два месяца на месяц (0,2 х 1,025 = 0,205 млрд. руб. на погашение долга за предыдущий месяц плюс 0,2 млрд. руб. на покрытие разницы между необходимыми (500 млн. руб.) и располагаемыми (300 млн. руб.) средствами в данном месяце);

- 0,615125 млрд. руб. через три месяца на месяц (считается так же, как в предыдущем пункте);

- 0,030504 млрд. руб. через четыре месяца на месяц (так как теперь располагаемая сумма равна 600 млн. руб., а новых расходов уже нет).

Таким образом, возврат основного долга может начаться только с пятого месяца. Предположим, что это возможно, и рассмотрим две схемы возврата, аналогичные рассмотренным в предыдущем разделе:

2.3а. Долгосрочный кредит (на 1 - 2 года) под 50% годовых с погашением в конце срока (ясно, что возможность первой схемы вообще не зависит от того, с какого месяца начинают накапливаться возвращаемые средства);

2.3b. Долгосрочный кредит по номинальной ставке 48% годовых (4% в месяц) с погашением:

на пятом месяце от момента взятия основного займа 0,567 млрд. руб.;

- далее, начиная с шестого месяца, - равномерным.

Вновь начнем сравнение схем погашения со схемы 2.3а, считая, что для возврата будут использованы все свободные средства, т.е. 0,567 млрд. руб. на пятом месяце и 0,6 млрд. руб. в месяц в дальнейшем при условии, что эти средства могут накапливаться на депозитном счете под 3% месячных.

Соответствующее соотношение для расчета накопленных в конце каждого месяца средств теперь имеет вид
n(5) = 0,567; n(t + 1) = 1,03n(t) + 0,6 при t >= 5.
Результаты расчетов приведены (до третьего знака) в табл. П4.3.
Таблица П4.3


Месяц (t)

5

6

7

8

9

10

11

12

n(t)

0,567

1,184

1,820

2,474

3,148

3,843

4,558

5,295

Месяц (t)

13

14

15

16

17

18

19

20

n(t)

6,054

6,835

7,640

8,470

9,324

10,203

11,109

12,043


Рост долга вместе с процентами рассчитывается по той же формуле, что и выше. Поэтому результат расчета уже содержится в таб. П4.2.

Мы видим, что в данном случае кредит может быть погашен к концу 20-го месяца от момента его получения.

Рассмотрим теперь схему 2.3b и рассчитаем, какой в этом случае должна быть величина равномерной выплаты B (начиная с шестого месяца), чтобы расплатиться с кредитом за те же 20 месяцев от начала.

Величина равномерной выплаты B определится в этом случае из соотношения (в млн. руб.):

6000 = , откуда получается, что B > 656,4 млн. руб., в то время как располагаемая ежемесячная сумма равна 600 млн. руб.

Таким образом, в рассматриваемом варианте схема 2.3b (схема амортизации долга) уже определенно проигрывает схеме 2.3а, несмотря на меньшую величину номинального кредитного процента.
П4.5.7. Примеры расчета доходностей инвестиций в ценные

бумаги
Определение доходности инвестиций в ГКО и МКО
ГКО (МКО) являются краткосрочными бескупонными государственными (муниципальными) облигациями. Схема расчета публикуемых доходностей к погашению одинакова.

Численный пример. Цена на торгах СПб валютной биржи 11.04.97 по выпуску МКО SV34010GSPMO составляла 70,80 (в % к номиналу), на дату погашения 22.04.98 инвестор получит 100% номинала ("Финансовые известия" 1997 N 277).

Доходность инвестиций за весь период до погашения составляет (в процентах):



Номинальная доходность к погашению (YTM) равна:



При вычислении эффективной доходности используется приведение по схеме сложных процентов. Искомая величина находится из условия:

, т.е.


Определение доходности инвестиций в ОФЗ и ОГСЗ
Облигации федерального займа (ОФЗ) дают как дисконтный, так и купонных доход, выплачиваемый ежеквартально или раз в полгода, при этом ставка купона переменна и объявляется только на ближайший купонный период.

Аналогичная ситуация характерна и для облигаций государственного сберегательного займа (ОГСЗ).

Официально принятая схема исчисления доходности к погашению (YTM) исходит только из этой известной купонной выплаты.

Численный пример. Цена закрытия на биржевых торгах 01.04.97 по выпуску 24010 с датой погашения 17.06.98 и датой ближайшей купонной выплаты 11.06.97 составляла 97,74% к номиналу.

Объявленный купонный процент равен 37,68% годовых, т.е. выплата будет равна , поскольку купонный период по этому выпуску равен 182 дням. Однако при покупке придется доплатить накопленный купонный доход. Так как до ближайшей купонной выплаты остается 71 день, величина этого дохода равна .

YTM рассчитывается следующим образом:



т.е. исходя из того, что через 71 день, оставшийся до купонной выплаты, можно продать облигацию по номиналу.

Необходимо учесть, что полученное YTM не пригодно при сравнении доходности ОФЗ с другими государственными бумагами, даже имеющими аналогичные даты погашения.

Сравним, например, ГКО выпуск 22077 со сроком до погашения 288 дней, продаваемый 01.04.97 по цене 77,64% номинала, и ОФЗ выпуск 24006 со сроком до погашения 309 дней.

Купонный период равен 91 дню, до ближайшего купонного платежа с номинальным годовым процентом 29,28% в данный день остается 36 дней, после чего будут еще 3 купонных платежа с заранее не известной ставкой.

Облигации ОФЗ продаются по цене 98,65 с добавлением накопленного купонного дохода:





Номинальная доходность к погашению (YTM) ГКО равна:

Эффективная доходность ГКО составляет:


Эту величину можно принять в качестве ставки приведения для оценки инвестиций в ОФЗ. В предположении неизменности купонной ставки получим:


Таким образом, даже если ставка останется прежней, вложения в ОФЗ менее эффективны, чем в ГКО, хотя публикуемая YTM для ОФЗ выше и составляет


Необходимость сравнения с учетом динамики купонных ставок особенно ясна при решении вопроса о выборе предпочтительного выпуска ОФЗ или серии ОГСЗ из числа присутствующих на рынке и имеющих существенно различные сроки до погашения. Однако при этом важно учесть и динамику ставок приведения, поскольку эффективность альтернативных инвестиций (например, в ГКО) также падает, что может частично компенсировать падение купонных ставок.

Приведем численный пример такого сравнения эффективности вложений в различные серии ОГСЗ. Расчеты были проведены по данным, располагаемым на 26.11.96.

При этом предполагалось, что как купонные платежи, так и ставки приведения будут падать экспоненциально с одним и тем же темпом а:
Pt = (P0 - P) x at + P, rt = (r0 - r ) x at + r,
где Р0 - текущий (на день расчета) известный уровень ближайшего купонного платежа (в %),

r - текущая ставка приведения,

r = P - прогнозируемый уровень ставок в достаточно далеком будущем (более двух лет).

Согласно прогнозам, было принято: а = 0,87, r = 10%, причем за единицу времени был принят квартал (91 день).

Рекомендуется выбрать выпуск ОГСЗ, для которого NPV окажется наибольшим.

Расчет NPV производится по формуле с переменной ставкой приведения:


где

- Р - цена на дату расчета (включающая накопленный купонный

доход);

- Р1 , ..., Р4 - купонные платежи;

- r1, ..., r4 - процентные ставки за квартал (годовые деленные на 4), известные или прогнозируемые на моменты выплат соответствующих купонных платежей;

- t1 = n / 91, где n - число дней до ближайшего платежа.

Все платежи, произведенные ранее (до даты расчета), не учитываются.

Результаты расчетов сведены в табл. П4.4.

Таблица П4.4



Серия ОГСЗ

IV

V

VI

VII

VIII

IX

Даты выплат

28.09.96

28.02.97

10.01.97

10.04.97

17.01.97

17.04.97

22.02.97

22.05.97

11.12.96

11.03.97

11.06.97

11.09.97

02.01.97

02.04.97

02.06.97

02.10.97


Купонные выплаты
(% годовых)

58,48*

41,92

55,02*

39,65

48,54*

35,38

48,23

35,13

60,00*

42,93

31,68

24,28

60,08

42,98

31,72

24,30

Цена продажи

на 26.09.96 (%)

117,20

112,00

110,00

121,90

116,10

114,30

NPV

–4,95

–0,24

–0,63

–2,45

1,70

4,45



Выплаты, отмеченные *, были известны, остальные прогнозировались. Исходная (текущая) ставка приведения r0 принималась равной 32,4%.

Вывод, вытекающий из расчета, ясен:

следует инвестировать в самую "дальнюю" серию XI. Вместе с тем, если ориентироваться на YTM, рассчитанную по официальной методике с учетом только ближайшего купонного платежа, то преимущество получат V и VI серии, и это преимущество иллюзорно.
Оценка доходности инвестиций в акции
Для инвестора важно знать, насколько эффективными окажутся вложения капитала в покупку акций. Однако эта эффективность не может быть рассчитана точно, поскольку она зависит от неизвестного курса продажи акций в будущем и заранее неизвестных дивидендных выплат.

Некоторую ориентацию дают сведения об эффективности вложений в прошлом.

Пусть инвестор принимает решение 25.04.97, зная средние цены сделок в Российской торговой системе (РТС) на эту дату, например:

акции РАО ЕЭС - 0,213 долл.;

акции "Мосэнерго" - 1,24 долл.

Эти цены можно сравнить с теми, которые были в прошлом, например 1,5 года назад, 25.10.95:

акции РАО ЕЭС - 0,0264 долл.;

акции "Мосэнерго" - 0,31 долл.

Это позволяет рассчитать доходность операции "купил 25.10.95 - продал 25.04.97". Без учета дивидендных выплат они равны соответственно:
;
Приведем эти доходности к стандартному годовому периоду:




В условиях нестабильного рынка нельзя ожидать на будущий год, т.е. при покупке акций 25.04.97 и продаже 25.04.98, получить ту же доходность. Однако полезно сравнить полученные величины с безрисковой доходностью инвестиций в ГКО за тот же период, равной 160% годовых, и убедиться, что инвестиции в акции РАО ЕЭС давали почти вдвое больше, и это оправдывает риск, связанный с нестабильностью цен.

Однако оценивать эффективность по изменению курсовой стоимости между произвольно взятыми датами опасно. Действительно, если в день покупки цена случайно была резко ниже средней, а в день продажи - резко выше, то доходность увеличится, однако этот одиночный факт малополезен для прогноза эффективности в будущем.

Другой, более надежный вариант оценки по "предыстории" ориентируется на данные по эффективностям краткосрочных операций типа "купил - продал через две недели". Располагая данными о торгах в прошлом, можно убедиться, что эффективность таких операций сильно менялась, была нестабильной. Однако можно рассчитывать ее среднюю величину <*>. Для тех же акций получим:

--------------------------------

<*> Все приводимые ниже величины рассчитаны с помощью пакета прикладных программ SAOF, разработанного в Санкт - Петербургском техническом университете и АО "Деловая математика".
r(14) = 10,3%; r(14) = 13,1%,
или, пересчитывая средние двухнедельные в годовые,
r = 11,8 = 1180%; r = 23,5 = 2350%.
Эти величины показывают, что эффективность краткосрочных, спекулятивных операций может быть много выше эффективности консервативных инвестиций на длительный период. Однако надо понимать их условность. В частности, здесь не учитываются операционные затраты (комиссионные и т.п.).

Главное же, что такие операции более рискованны: в действительности эффективность каждой из них сильно отличается от средней.

Можно рассчитать стандартные (среднеквадратичные) отклонения от средней эффективности. Для данных акций они равны:
^ ДЕЛЬТА = 15,3%, ДЕЛЬТА = 23,1%,
т.е. случайные отклонения больше средних значений (данные по 2-недельным операциям). Более полная картина оценки эффективности инвестиций в рисковые ценные бумаги может быть дана только при анализе портфельных инвестиций (см. ниже).
Формирование инвестиционного портфеля
Рассмотрим проект размещения свободных средств в сумме 1,2 млрд. руб., располагаемых консервативным (не склонным к излишнему риску) инвестором в течение 1 года.

Портфель такого инвестора может состоять из следующих частей:

- помещение средств на срочный рублевый депозит;

- инвестиции в твердую валюту с внесением конвертированных средств на срочный депозит;

- инвестиции в государственные или муниципальные облигации;

- инвестиции в акции крупных корпораций.

При этом внутри каждой из указанных частей возможны варианты (тип депозита, вид облигаций или акций). Такая многовариантность делает разработку проекта достаточно сложной проблемой. В приводимом примере дается упрощенная схема.

Представим текущую картину финансового рынка (все данные условны!).



Ставки по срочным депозитам на 1 год

Банки

категории А

Банки категории Б


Рублевым

Валютным

20%

12%

30%

15%



Доходность ценных бумаг

Средняя, %

Максимальная, %

Доходность к погашению (YTM) ГКО

Доходность (YTM) облигаций Санкт-Петербурга

Доходность инвестиций в корпоративные акции за предшествующий год

Доходность (YTM) валютных государственных облигаций

32%

36%
80%
12%


34%

40%
500%
13,5%


Дополним эту картину прогнозом темпа роста обменного курса по данным фьючерсного рынка в 8% за год.

На первый взгляд ставки по рублевым и валютным депозитам с учетом роста обменного курса примерно одинаковы, если средства вкладываются в банки высшей (А) категории надежности. Для менее устойчивых банков (категории Б) преимущество рублевых депозитов очевидно.

Однако доходность инвестиций в государственные (номинированные в рублях) и тем более в муниципальные облигации выше. Более того, выше и надежность таких инвестиций с точки зрения риска невыполнения обязательств дебитором.

Поэтому рациональный инвестор, исходя из данной текущей картины, должен распределять капитал между тремя компонентами: инвестиции в государственные или в муниципальные облигации или в корпоративные акции.

Надежность муниципальных обязательств теоретически несколько ниже, чем государственных. Однако выплаты по облигациям Санкт - Петербурга (или Москвы) относятся к защищенным статьям бюджета, а частичное размещение этих облигаций на европейских рынках заставляет администрацию относиться к своим обязательствам с особой ответственностью. Тем не менее, учитывая сравнительно небольшую разницу в ставках, консервативный инвестор предпочтет разделить общую сумму вклада в облигации пополам между государственными и муниципальными.

Сложнее ситуация с инвестициями в акции. Наблюдавшиеся в прошлом доходности (определяемые почти полностью ростом курсовой стоимости, а не дивидендами) были в среднем резко выше, а в ряде случаев были исключительно высокими. Однако нет никакой гарантии, что та же картина будет в следующем году, на который разрабатывается данный проект. Поэтому выбор доли капитала, инвестируемого в акции, целиком определяется склонностью инвестора к риску.

На середину 1997 г. для консервативного инвестора можно рекомендовать следующую базовую структуру:


Государственные облигации

Муниципальные облигации

Корпоративные
акции

35%

35%

30%

420 млн. руб.

420 млн. руб.

360 млн. руб.


Рассмотрим далее структуру каждого сектора.

В секторе государственных облигаций имеется выбор между краткосрочными (3, 6 мес.) облигациями (ГКО) и облигациями федерального займа (ОФЗ) с переменным купоном. Если высшая YTM для ГКО составляет 34%, то публикуемая YTM для ОФЗ существенно выше - 42%.

Однако из этого не следует, что инвестор должен вложить все средства в ОФЗ. Напротив, как описано в примере раздела 6.2.2 настоящего Приложения, фактическая эффективность инвестиций в ОФЗ может быть ниже.

Рекомендация: при долгосрочных (год и более) инвестициях в государственные облигации следует выбирать вариант, дающий большее значение NPV.


Более подробно остановимся на выборе структуры инвестиций в акции, проиллюстрировав соответствующую методику примерами.

В следующей таблице приведены результаты обработки данных по истории торгов в РТС для 33 наиболее активно торгуемых видов акций. Можно считать, что эти данные достаточно полно характеризуют весь российский рынок <*>.

--------------------------------

<*> В 1997 г. использовались база данных и простейшие алгоритмы обработки из пакета SAOF. Описание таких алгоритмов дано в кн.: Первозванский А.А., Первозванская Т.Н. Финансовый рынок: расчет и риск. - М: Инфра - М, 1994.
Кратко поясним процедуру обработки:

- за каждый двухнедельный интервал t = 1, ..., 12, для каждого вида акций j рассчитываются величины:
,
где cj(t) - цена сделок по акции j на начало интервала t;
- для каждого вида акций рассчитывается средняя эффективность
и среднеквадратичное отклонение ДЕЛЬТА по

формуле:

- для каждого t рассчитывается средняя по рынку эффективность

- для каждого j определяются коэффициенты АЛЬФАj ("альфа") и БЕТАj ("бета"), дающие наилучшее приближение по методу наименьших квадратов для связи между поведением каждой акции и рынка в целом:
rj(t) – r0 ~= БЕТАj [rm(t) – r0] + АЛЬФАj,
где r0 - эффективность безрисковых инвестиций.
Отчетный период 15.01.96 - 12.07.96

Шаг интерполяции данных 14 дней

Валюта руб.

Торговая площадка РТС

Безрисковая эффективность 3,814%


Наименование актива

Средняя эффект., %

Сигма

Альфа

Бета

«Ленэнерго», АО

22,151

43,6

-3,279

3,061

«Томскнефть» ВНК, АО

7,767

17,7

-2,016

1,77

«Московская ГТС», АО

5,561

9,13

0,537

0,605

«ЕЭС России», АО

10,291

15,3

2,017

0,996

«Красноярскэнерго», АО

6,779

21,4

-4,132

1,313

«Сахалинморнефтегаз», АО

-0,314

8,1

-4,437

0,496

«Ноябрьскнефтегаз»,, АО

5,053

13,4

-1,705

0,813

«Юганскнефтегаз», АО

6,444

12,9

-0,035

0,780

«Сургутнефтегаз», АО

15,946

25,1

3,430

1,506

ММГ (Санкт-Петербург), АП

7,579

13,6

0,899

0,804

«Пурнефтегаз», АО

5,144

17,5

-3,392

1,027

«Газпром», АО

4,546

24,6

-7,254

1,420

«ЛУКойл Нефтяная компания», АО

7,895

13,0

1,663

0,750

«Томскнефть» ВНК, АП

18,113

41,6

-1,653

2,379

«Петербургская телефонная сеть», АП

17,844

34,5

1,606

1,954

«Свердловскэнерго», АО

3,278

7,3

-0,087

0,405

«Петербургская телефонная сеть», АО

7,534

18,6

-0,951

1,021

«Ростелеком», АО

8,802

11,2

3,755

0,607

^ «ЦУМ», АО

8,387

21,7

-1,394

1,177

«Ростелеком», АП

19,967

24,4

9,232

1,292

«Норильский никель», АО

6,192

11,3

1,281

0,591

«ЛУКойл нефтяная компания», АП

22,886

28,2

10,988

1,432

«Ноябрьскнефтегаз», АП

17,127

18,0

9,755

0,887

«Коминефть», АО

2,571

16,9

-4,027

0,794

«Балтийское морское пароходство», АО

-2,308

13,3

-7,100

0,577

«Иркутскэнерго». АО

-13

37,3

-13,283

1,621

«ММГ» (Санкт-Петербург), АО

4,036

15,8

-1,588

0,677

«Мосэнерго», АО

13,086

23,1

5,050

0,967

«КамАЗ», АО

0,239

15,4

-4,881

0,616

«Норильский никель», АП

8,821

13,8

4,311

0,543

«Сев.-Западное пароходство», АО

0,359

6,6

-1,629

0,239

«Юганскнефтегаз», АП

11,315

11,4

7,958

0,404

«Электросила», АО

-0,358

5,0

-0,899

0,065


В соответствии со сформулированной методикой выбираем 10 видов акций, имевших наибольшую среднюю эффективность:

1) "ЛУКойл", АП

2) "Ленэнерго", АО

3) "Ростелеком", АО

4) "Томскнефть", АП

5) "Петербуржская телефонная сеть", АП

6) "Сургутнефтегаз", АО

7) "Ноябрьскнефтегаз", АП

8) "Мосэнерго", АО

9) "Юганск нефтегаз", АП

10) "РАО ЕЭС", АО.

Из них выбираем 5 с наибольшим значением "альфа" (акции, "переигрывавшие" рынок).


Виды

Р/Е

Инвестиции (млн. руб.)

1. «ЛУКойл», АП

10,5

24

2. «Ноябрьскнефтегаз», АП

5,5

43

3. «Ростелеком», АО

10,0

25

4. «Юганскнефтегаз», АП

12

200

5. «Мосэнерго» АО

3,5

68

ИТОГО:




360


Как видим, принятая формальная схема отобрала в основном привилегированные акции (АП), а по отраслям - инвестиции в нефтегазовый комплекс, телекоммуникации и энергетику и рекомендует вложить капитал в выделенную "пятерку".

Там же, в таблице, приведены Р/Е-отношения (оценены путем деления суммарной капитализации на конец 1995 г. к балансовой прибыли за 1995 г.).

Распределив исходный капитал 360 млн. руб. между акциями обратно пропорционально Р/Е, получим суммы инвестиций в каждый вид акций, указанных в таблице.

Подчеркнем, что все данные носят ориентировочный характер, а схема распределения капитала может быть выбрана более рационально, если использовать специальное программное обеспечение.

В частности, оптимизационная процедура, включенная в пакет SAOF, дала следующие рекомендации по структуре рисковых инвестиций.


Вид

Доля %

Инвестиции (млн. руб.)

«Ростелеком», АО

11

3,6

«ЛУКойл», АП

13

46,8

«Ноябрьскнефтегаз», АП

33

118,8

«Юганскнефтегаз», АП

43

154,8

ИТОГО:

100

360,0


Оптимальный портфель выбрал почти те же объекты инвестиций, исключив лишь сильно рискованные акции "Мосэнерго". При этом распределение стало более равномерным (более диверсифицированным). За счет диверсификации снизился уровень риска. Для всего портфеля инвестиций в акции m = 15,6; СИГМА = 12,9 (на 14 дней), а отношение СИГМА/m = 0,82, в наибольшей степени характеризующее риск, оказалось существенно ниже, чем для каждого из видов акций в отдельности.

Если же рассмотреть весь инвестиционный портфель, включающий 70% безрисковых и 30% рисковых инвестиций, то для него m = 7,6; СИГМА = 4,1; и отношение СИГМА/m = 0,54 может считаться вполне приемлемым, соответствуя классическому правилу "2СИГМА".

Стоит отметить, что оптимальная структура, приведенная выше, рассчитывалась по истории торгов, без учета такого показателя фундаментального анализа, как Р/Е. Тем не менее обе методики дали в значительной мере сходные рекомендации.


Приложение 5
^ ОЦЕНКА ФИНАНСОВОГО СОСТОЯНИЯ ПРЕДПРИЯТИЯ
В инвестиционном проектировании потребность в оценке финансового состояния предприятий возникает, когда:

- в проектных материалах необходимо отразить устойчивое финансовое положение участника инвестиционного проекта, его способность выполнить принимаемые на себя в соответствии с проектом финансовые обязательства;

- оценивается эффективность проекта, реализуемого на действующем предприятии, расчет проводится по предприятию в целом и необходимо убедиться, что реализация проекта улучшает или во всяком случае не ухудшает финансового положения этого предприятия.

Оценка финансового положения предприятия основывается на данных его отчетных балансов за предыдущий период, а также иной отчетной технико - экономической документации. Ниже приводится краткий перечень разбитых на четыре группы обобщающих финансовых показателей, которые обычно используются для такой оценки.

1. Коэффициенты ликвидности (применяются для оценки способности фирмы выполнять свои краткосрочные обязательства):

- коэффициент покрытия краткосрочных обязательств (коэффициент текущей ликвидности, current ratio) - отношение текущих активов к текущим пассивам. Удовлетворительному финансовому положению предприятия обычно отвечают значения этого коэффициента, превышающие 1,6 - 2,0;

- промежуточный коэффициент ликвидности - отношение текущих активов без стоимости товарно - материальных запасов к текущим пассивам. Удовлетворительному финансовому положению предприятия обычно отвечают значения этого коэффициента, превышающие 1,0 - 1,2;

- коэффициент абсолютной (строгой) ликвидности (quick ratio, acid test ratio) - отношение высоколиквидных активов (денежных средств, ценных бумаг и счетов к получению) к текущим пассивам. Удовлетворительному финансовому положению предприятия обычно отвечают значения этого коэффициента, превышающие 0,8 - 1,0.

2. Показатели платежеспособности (применяются для оценки способности фирмы выполнять свои долгосрочные обязательства):

- коэффициент финансовой устойчивости - отношение собственных средств предприятия и субсидий к заемным. Этот коэффициент обычно анализируется банками при решении вопроса о предоставлении долгосрочного кредита;

- коэффициент платежеспособности (debt ratio) - отношение заемных средств (общая сумма долгосрочной и краткосрочной задолженности) к собственным;

- коэффициент долгосрочного привлечения заемных средств - отношение долгосрочной задолженности к общему объему капитализированных средств (сумма собственных средств и долгосрочных займов);

- коэффициент покрытия долгосрочных обязательств - отношение чистого прироста свободных средств (сумма чистой прибыли после уплаты налога, амортизации и чистого прироста собственных и заемных средств за вычетом осуществленных в отчетном периоде инвестиций) к величине платежей по долгосрочным обязательствам (погашение займов + проценты по ним).

3. Коэффициенты оборачиваемости (применяются для оценки эффективности операционной деятельности и политики в области цен, сбыта и закупок);

- коэффициент оборачиваемости активов (turnover ratio) - отношение выручки от продаж к средней за период стоимости активов;

- коэффициент оборачиваемости собственного капитала - отношение выручки от продаж к средней за период стоимости собственного капитала;

- коэффициент оборачиваемости товарно - материальных запасов - отношение выручки от продаж к средней за период стоимости запасов;

- коэффициент оборачиваемости дебиторской задолженности (receivable turnover ratio) - отношение выручки от продаж в кредит к средней за период дебиторской задолженности. Иногда вместо этого показателя используют средний срок оборота дебиторской задолженности, рассчитываемый как отношение количества дней в отчетном периоде к коэффициенту оборачиваемости дебиторской задолженности;

- средний срок оборота кредиторской задолженности (average payable period) - отношение краткосрочной кредиторской задолженности (счета к оплате) к расходам на закупку товаров и услуг, умноженное на количество дней в отчетном периоде.

4. Показатели рентабельности (применяются для оценки текущей прибыльности предприятия - участника ИП):

- рентабельность продаж - отношение балансовой прибыли к сумме выручки от реализации продукции и от внереализационных операций;

- рентабельность активов - отношение балансовой прибыли к стоимости активов (остаточная стоимость основных средств + стоимость текущих активов).

При разных вариантах схемы финансирования (например, при разных условиях кредитования) балансовая прибыль на одном и том же шаге может оказаться разной, соответственно будут различаться и оба показателя рентабельности. В целях обеспечения сопоставимости расчетов в этих случаях могут использоваться показатели полной рентабельности (продаж и активов), при исчислении которых балансовая прибыль увеличивается на сумму уплачиваемых процентов за кредит, включаемых в себестоимость, т.е.:

- полная рентабельность продаж - отношение суммы валовой прибыли от операционной деятельности и включаемых в себестоимость уплаченных процентов по займам к сумме выручки от реализации продукции и от внереализационных операций;

- полная рентабельность активов - отношение суммы валовой прибыли от операционной деятельности и включаемых в себестоимость уплаченных процентов по займам к средней за период стоимости активов. Эти показатели (полная рентабельность продаж и активов) в меньшей степени зависят от схемы финансирования проекта и в большей степени определяются его техническими и технологическими решениями;

- чистая рентабельность продаж - отношение чистой прибыли (после уплаты налогов) от операционной деятельности к сумме выручки от реализации продукции и от внереализационных операций. Иногда определяется как отношение чистой прибыли к себестоимости реализованной продукции;

- чистая рентабельность активов - отношение чистой прибыли к средней за период стоимости активов;

- чистая рентабельность собственного капитала (return of equity, ROE) - отношение чистой прибыли к средней за период стоимости собственного капитала.

Указанный перечень может быть дополнен по требованию отдельных участников проекта или финансовых структур, а также в связи с введением государственными органами новых или изменением существующих критериев начала процедуры банкротства предприятия.

Значения соответствующих показателей целесообразно анализировать в динамике и сопоставлять с показателями аналогичных предприятий. Каждый участник проекта, а также кредитующие банки и лизингодатели могут иметь собственное представление о предельных значениях этих показателей, свидетельствующих о неблагоприятном финансовом положении фирмы. Однако в любом случае эти предельные значения существенно зависят от технологии производства и структуры цен на производимую продукцию и потребляемые ресурсы. Поэтому использовать сложившиеся на момент расчета представления о предельных уровнях финансовых показателей для оценки финансового положения предприятия в течение длительного периода реализации инвестиционного проекта не всегда целесообразно.


Приложение 6
^ ОСОБЕННОСТИ УЧЕТА ФАКТОРА ВРЕМЕНИ
П6.1. Различные аспекты фактора времени
К различным аспектам влияния фактора времени, которые должны учитываться при оценке эффективности, относятся:

- динамичность технико-экономических показателей предприятия, проявляющаяся в изменениях во времени объемов и структуры производимой продукции, норм расхода сырья, численности персонала, длительности производственного цикла, норм запасов и т.п. Указанные изменения особенно сильно проявляются в период освоения вводимых мощностей, а также в проектах, предусматривающих последовательное техническое перевооружение производства в период реализации проекта или разработку сырьевых месторождений. Учет данного обстоятельства производится путем формирования исходной информации для определения денежных потоков с учетом особенностей процесса производства на каждом шаге расчетного периода;

- физический износ основных фондов, обусловливающий общие тенденции к снижению их производительности и росту затрат на их содержание, эксплуатацию и ремонт на протяжении расчетного периода. Физический износ должен учитываться в исходной информации при формировании производственной программы, операционных издержек (в том числе расходов на периодически проводимые капитальные ремонты) и сроков замены основного технологического оборудования. Рациональные сроки службы основных фондов могут определяться на основе расчетов эффективности соответствующих вариантов ИП и в общем случае не обязаны совпадать с амортизационными сроками;

- изменение во времени цен на производимую продукцию и потребляемые ресурсы. Данное обстоятельство учитывается непосредственно при формировании исходной информации для расчетов эффективности;

- несовпадение объемов выполняемых строительно - монтажных работ с размерами оплаты этих работ, в частности необходимость авансирования подрядчиков. Учет данного обстоятельства производится путем использования в расчетах данных о размерах платежей подрядным организациям;

- разновременность затрат, результатов и эффектов, т.е. осуществление их в течение всего периода реализации проекта, а не в какой-то один фиксированный момент времени. Это обстоятельство учитывается в расчетах путем дисконтирования денежных потоков. Используемые при этом расчетные формулы обосновываются и поясняются в п. П6.2;

- изменение во времени экономических нормативов (ставок налогов, пошлин, акцизов, размеров минимальной месячной оплаты труда и т.п.). Данное обстоятельство учитывается путем либо прогнозирования предстоящих изменений экономических нормативов (возможно, с использованием нескольких вариантов прогноза), либо оценки устойчивости проекта по отношению к таким изменениям, либо расчета ожидаемой эффективности проекта с учетом неопределенности информации об указанных изменениях. Важным экономическим нормативом является норма дисконта. Учет ее изменения во времени рассматривается в п. П6.2;

- разрывы во времени (лаги) между производством и реализацией продукции и между оплатой и потреблением ресурсов. Методы учета подобных лагов излагаются в П6.3.
П6.2. Определение и использование коэффициентов

дисконтирования и распределения
Использование коэффициентов распределения
Как указано в п. 2.7 основного текста, в тех случаях, когда произведение Е х ДЕЛЬТА >= 0,1, где Е - норма дисконта <*>, выраженная в долях единицы в год, а ДЕЛЬТА - продолжительность шага расчета в годах, при дисконтировании денежных потоков следует учесть их распределение внутри шага. В этих целях дисконтирование осуществляется путем умножения каждого элемента денежного потока Ф (выраженного в неизменных или дефлированных ценах) не только m на коэффициент дисконтирования (АЛЬФАm ), но и на коэффициент распределения (ГАММАm) <**>. Первый из этих коэффициентов, как указано в п. 2.7, приводит значение Фm от момента tm (конца m-го шага) к моменту t0, а второй учитывает распределение поступлений, затрат и эффектов внутри m-го шага. Соответствующие расчеты могут быть выполнены двумя способами.

--------------------------------

<*> В расчетах методом сценариев (разд. П1.3) и с учетом количественных характеристик неопределенности под Е понимается безрисковая норма дисконта.

<**> Если потребуется подчеркнуть зависимость коэффициентов дисконтирования и коэффициентов распределения от нормы дисконта, они будут обозначаться соответственно через АЛЬФАm (Е) и ГАММАm(Е).
При первом способе коэффициент дисконтирования относится к началу шага, т.е. вычисляется по формуле

где tm - момент начала шага, t0 - момент приведения. Коэффициент распределения учитывает при этом, что часть денежного потока осуществляется не в начале шага, а позднее, поэтому его величина не превосходит 1. Расчетные формулы для ГАММАm различаются в зависимости от характера распределения потока внутри m-го шага (табл. П6.1).
Таблица П6.1

Характер распределения потока внутри m-го шага

Примеры

Формула для ГАММАm

Поток сосредоточен в начале шага

Капиталовложения в начале шага.

Получение займа в начале шага

ГАММАm=1

Поток сосредоточен в конце шага

Выплата части основного долга по займу

ГАММАm =(1+Е)ДЕЛЬТА m

Поток распределен равномерно

Поступление выручки



Из общего объема затрат (поступлений) доля d1 осуществляется в момент s1 (от начала шага), доля d2- в момент s2 и т.д.

Ежемесячная выплата процентов (при шаге, равном одному году)





При втором способе коэффициент дисконтирования относится к концу шага, т.е. вычисляется по формуле

где tm - момент конца шага, t0 - момент приведения. Коэффициент распределения учитывает при этом, что часть денежного потока осуществляется не в конце шага, а ранее, поэтому его величина не меньше 1. Расчетные формулы для ГАММАm также различаются в зависимости от характера распределения потока внутри m-го шага

(табл. П6.2).

Формула (2.2) для АЛЬФАm при постоянной норме дисконта E остается без изменений, а значение ГАММАm задается табл. П6.1.
Таблица П6.2

Характер распределения потока внутри m-го шага

Примеры

Формула для ГАММАm

Поток сосредоточен в начале шага

1) капиталовложения в начале шага

ГАММАm =(1+Е)ДЕЛЬТА m

2) получение займа в начале шага

Поток сосредоточен в конце шага

Выплата части основного долга по займу

ГАММА m=1

Поток внутри шага распределен равномерно

Поступление выручки



Из общего объема затрат (поступлений) доля d1 осуществляется в момент s1 (от начала шага), доля d2- в момент s2 и т.д.

Ежемесячная выплата процентов (при шаге, равном одному году)




Оба способа дают одинаковые результаты, однако если в расчетном периоде выделен шаг большой длительности (например, в конце проекта), то рекомендуется использовать первый способ.

Учет внутришагового распределения доходов и расходов может привести к заметным поправкам, особенно в тех случаях, когда составляющие денежных потоков (от инвестиционной, операционной и финансовой деятельности) по-разному распределены внутри шага расчета.

В этом случае рекомендуется для каждой из этих составляющих определять коэффициент распределения отдельно либо детализировать разбивку расчетного периода на шаги.


Формулы для ЧДД и ЧДД (k) в этом случае несколько изменяются и принимают вид:
ЧДД = SUMm Фm x АЛЬФАm x ГАММАm , (П6.1)
(П6.2)
Определения других дисконтированных показателей при этом не меняются, но способ вычисления и значения становятся другими, так как изменяется процедура дисконтирования. В частности, ВНД теперь должна определяться как такое положительное число , что при норме дисконта E = ЧДД проекта обращается в 0, при всех больших значениях E - отрицателен, при всех меньших значениях E - положителен. Если не выполнено хотя бы одно из этих условий, считается, что ВНД не существует. Аналогично определяется текущая ВНД: ВНД (k).
Обоснование и общий вид формул для коэффициентов

распределения
Норма дисконта, используемая при дисконтировании разновременных затрат, результатов и эффектов, отражает годовую доходность альтернативных и доступных для участника проекта вложений капитала. При этом термин "годовая доходность" может трактоваться по-разному, что приводит к различным формулам для расчетов коэффициентов дисконтирования и равномерности.

При "непрерывной" трактовке значение нормы дисконта, равное E, означает, что участник считает эквивалентными получение единовременного (в момент приведения t = t0 ) дохода K рублей и непрерывного равномерного получения доходов с интенсивностью EK рублей в год в течение неограниченного периода, начиная с момента t0 . Соответственно проект, предусматривающий единовременные инвестиции K и последующее равномерное непрерывное получение доходов с интенсивностью EK рублей в год, рассматривается как лежащий на границе между эффективными и неэффективными. Такая трактовка используется в расчетах "в непрерывном времени", в том числе при аналитической оценке эффективности ИП на основе математического моделирования непрерывных денежных потоков. В этом случае коэффициент дисконтирования (приведения к моменту времени t0 ) затрат, результатов и эффектов, осуществляемых в малом интервале времени (t, t + dt), рассчитывается по формуле
. (П6.3)
Дисконтирование затрат (и аналогично - результатов или эффектов), распределенных в некотором конечном (а не бесконечно малом) интервале времени (s, s + ДЕЛЬТА), осуществляется при этом следующим способом. Пусть F(t) - исчисленная накопленным итогом сумма затрат, осуществляемых от начала интервала (момента s) до момента t, а F(ДЕЛЬТА) - полная сумма этих затрат. Тогда дисконтированная сумма затрат Fинт , осуществляемых на всем рассматриваемом интервале, составит


. При использовании второго способа дисконтирования это выражение можно представить в виде:
Fинт = F(ДЕЛЬТА) x АЛЬФА x ГАММА,

где АЛЬФА = e-E(s + ДЕЛЬТА – t0 ) – коэффициент дисконтирования, относящийся к концу интервала,

ГАММА - коэффициент распределения, рассчитываемый по формуле:

, (П6.4)


где - доля общих затрат за интервал, осуществленных до момента t.
В частности:

- если затраты, результаты или эффекты достигаются в момент t = s (в начале интервала), расчетная формула (П6.3) для коэффициента распределения принимает вид

; (П6.5)
- если затраты, результаты или эффекты достигаются при t = s + ДЕЛЬТА (в конце интервала), коэффициент распределения (П.6.3) оказывается равным единице:
^ ГАММА = 1; (П6.6)
- если затраты, результаты или эффекты осуществляются равномерно на интервале (s; s + ДЕЛЬТА), расчетная формула (П6.3) для коэффициента распределения принимает вид
. (П6.7)
Аналогично могут быть получены формулы для ГАММА при первом способе учета внутришаговых распределений денежных потоков.

При "дискретной" трактовке, принятой в настоящих Рекомендациях, значение нормы дисконта, равное E, означает, что участник считает эквивалентными получение единовременного (в момент t0) дохода K рублей и равномерного получения доходов ЕK рублей ежегодно, в конце каждого года, т.е. в моменты t0 + 1, t0 + 2... Соответственно проект, предусматривающий единовременные инвестиции K рублей и последующее получение доходов EK рублей ежегодно, рассматривается как лежащий на границе между эффективными и неэффективными.

Расчетные формулы для коэффициента равномерности в этом случае отличаются от (П6.5) - (П6.7) заменой E на ln(1 + E).

Для разных распределений затрат, результатов или эффектов по m-му шагу при этом получаются формулы для ГАММАm , приведенные в табл. П6.1 и П6.2.

При малых (до 10 - 20%) значениях E формулы для непрерывного и дискретного случаев дают практически одинаковые значения.

В случае, если на каком-либо шаге распределения во времени притоков и оттоков реальных денег существенно различаются (например, оттоки осуществляются в основном в начале шага, а притоки - в конце), рекомендуется во избежание значительных ошибок применять к притокам и оттокам реальных денег разные значения коэффициентов распределения, особенно если длительность шага более 1 года.
Учет изменений нормы дисконта во времени
Норма дисконта в общем случае отражает скорректированную с учетом инфляции минимально приемлемую для инвестора доходность вложенного капитала при альтернативных и доступных на рынке безрисковых направлениях вложений. В современных российских условиях таких направлений вложений практически нет, поэтому норма дисконта обычно считается постоянной во времени и определяется путем корректировки доходности доступных альтернативных направлений вложения капитала с учетом факторов инфляции и риска.

Тем не менее из общих соображений можно утверждать наличие общей тенденции к снижению нормы дисконта во времени.

Прежде всего финансовые рынки страны совершенствуются и государственное управление ими становится более эффективным, а ставка рефинансирования ЦБ РФ снижается, что ведет к сокращению сферы получения чрезмерно высоких доходов на вложенный капитал. Поэтому если сегодня инвестор будет вкладывать средства в проект с годовой доходностью (в СКВ или в неизменных ценах) не менее 15%, то через несколько лет он согласится и на 10%.

Кроме того, по мере совершенствования законодательства снижается и политический риск долгосрочного инвестирования, а развитие внешнеэкономических и внешнеторговых отношений способствует сближению норм дисконта российских коммерческих структур с более низкими нормами для развития стран (норма дисконта там определяется по доходности государственных долгосрочных ценных бумаг, скорректированной на темп инфляции).

По указанным причинам теоретически правильным в настоящее время является проведение расчетов эффективности ИП с учетом постепенно снижающейся нормы дисконта.

Необходимость учета изменений нормы дисконта по шагам расчетного периода может быть обусловлена также методом установления этой нормы. Так, для оценки коммерческой эффективности проекта в целом зарубежные специалисты по управлению финансами рекомендуют использовать коммерческую норму дисконта, установленную на уровне средневзвешенной стоимости капитала (Weighted Average Cost of Capital, WACC). В этих целях на каждом шаге расчетного периода капитал фирмы делится по видам (например, на три вида собственный капитал в обыкновенных акциях, привилегированные акции и заемный капитал) и определяется в рыночных (прогнозных) ценах. По каждому i-му виду капитала определяется его доля di в общей рыночной стоимости капитала и норма дисконта Ei. При этом норма дисконта для заемного капитала принимается равной ставке процента по займу, а для собственного капитала и привилегированных акций устанавливается фирмой. Общая норма дисконта для фирмы (а также для проекта в целом, если структура его капитала известна и совпадает со структурой капитала фирмы) рассчитывается после этого как средневзвешенная:
WACC = SUMi di Ei . (П6.10)
При этом по мере изменения структуры капитала и дивидендной политики WACC будет изменяться.

Дисконтирование денежных потоков при меняющейся во времени норме дисконта отличается, прежде всего, расчетной формулой для определения коэффициента дисконтирования. В случае когда в качестве момента приведения принято начало расчетного периода (конец шага 0, момент t0 = 0), коэффициент дисконтирования для m-го шага рассчитывается по формуле:
(П6.11)
где E0, ..., Em - нормы дисконта соответственно на 0-м, ...,m-м шагах;

ДЕЛЬТА0, ..., ДЕЛЬТАm - длительности этих шагов в годах или долях года.

Коэффициент распределения для каждого шага определяется по формулам п. 2.7 или по формуле (П6.9) настоящего Приложения, при этом в качестве нормы дисконта E принимается ее значение на данном шаге.

При расчете в "непрерывном времени" коэффициент дисконтирования затрат, результатов и эффектов, осуществляемых в конечном интервале времени (0, t), рассчитывается по формуле
(П6.12)
где E (s) - норма дисконта в момент времени s.
П6.3. Учет лагов доходов и расходов
В расчетах эффективности необходимо учитывать, что при длительных сроках хранения продукции, в условиях создания сезонных запасов готовой продукции, при продаже в рассрочку или при передаче продукции на реализацию торгующим организациям на каждом шаге будет реализовываться продукция, частично или полностью произведенная на предыдущих шагах. Разрыв во времени между производством продукции и поступлением выручки от ее продажи называется лагом дохода. Аналогично, в расчетах эффективности должны быть учтены и лаги расходов - разрывы во времени между оплатой товаров и услуг и их потреблением в производстве.

Лаг дохода считается положительным (отрицательным), если выручка от продажи продукции поступает после (до) ее производства.

Лаг расхода считается положительным (отрицательным), если потребление товара или услуги в производстве осуществляется после (до) ее оплаты.

В условиях инфляции при положительном лаге дохода выручка от реализации продукции будет частично определяться ценами, действовавшими на предыдущих шагах расчетного периода, т.е. будет ниже, чем при отсутствии лага. Точно так же при положительном лаге расхода себестоимость реализованной продукции будет включать стоимость потребленных при ее производстве материалов, включая и закупленные на предыдущих шагах, и потому будет ниже, чем при отсутствии лага. При отрицательных лагах изменения выручки и себестоимости будут обратными.

Учет лагов технически может быть осуществлен тремя способами. При каждом из них величины лагов не учитываются при определении коэффициентов дисконтирования и равномерности.

Первый способ (учет произведенной продукции), отраженный в разд. 5 - 8 Рекомендаций, предусматривает, что на каждом шаге расчетного периода в денежных потоках отражаются выручка от реализации произведенной на этом шаге продукции и затраты на приобретение израсходованных при этом производстве ресурсов. Для учета того обстоятельства, что денежные поступления и расходы, отраженные на данном шаге, полностью или частично осуществляются на других (более ранних или более поздних) шагах, в денежные потоки включается также изменение оборотного капитала (см. Приложение 7). При этом указанные (положительные или отрицательные) лаги измеряются разрывом во времени между средним моментом осуществления расходов или получения доходов и серединой шага.

Данный способ имеет то преимущество, что расчеты эффективности проекта основываются на тех же расчетных таблицах, что и расчеты финансовых показателей предприятия. В то же время этот способ не всегда позволяет достаточно достоверно оценить финансовую реализуемость проекта (например, потребность в оборотных средствах, связанная с необходимостью предварительной оплаты сырья, будет частично отражена не на том шаге, где она возникает). В этой связи при применении данного способа необходимо обеспечивать определенный резерв финансовой реализуемости. Применение данного способа может привести к особенно большим ошибкам в случаях, когда проект предусматривает продажу продукции в рассрочку на длительный срок или передачу произведенной продукции в аренду (лизинг). Это связано с тем, что подобные операции отражаются в балансе как увеличение долгосрочных, а не текущих активов.

Второй способ (учет оплаченной продукции) отличается от первого тем, что на каждом шаге отражается не произведенная, а оплаченная покупателем продукция. Соответственно в затратах на каждом шаге отражаются соответствующие компоненты себестоимости реализованной продукции. При этом лага доходов не возникает, а лаги расходов измеряются разрывом во времени между средним моментом осуществления расходов и серединой шага (средним моментом получения доходов от реализации продукции). Можно показать, что и в этом случае лаги расходов могут быть учтены в показателях изменения оборотного капитала, однако при этом расчетные формулы для текущих активов и текущих пассивов существенно изменяются. Кроме того, при сдаче в аренду (лизинг) произведенной продукции или продаже ее в рассрочку этот метод требует относить операционные издержки на "расходы будущих периодов" и распределять их надлежащим способом по шагам поступления платежей.

Третий способ (учет реальных доходов и расходов) теоретически более правилен, но технически сложнее и потому рекомендуется лишь в ситуациях, когда для оценки эффективности проекта разрабатываются специальные компьютерные программы, позволяющие учесть различные виды лагов. Этот способ предусматривает отражать на каждом шаге только те денежные поступления и расходы, которые имеют место именно на этом шаге независимо от того, когда и как они отражаются в системе учета и отчетности. В частности, на каждом шаге должны учитываться только выручка, поступающая на этом шаге, и оплата ресурсов, которая на этом шаге должна быть произведена. Поэтому соответствующие денежные потоки оказываются здесь сдвинутыми во времени (на величины соответствующих лагов) по отношению к потокам, рассчитанным первым способом. Расчеты налоговых платежей производятся обычным способом, однако уплата налогов предусматривается в соответствии с их периодичностью, установленной законодательством (поэтому, например, налог на прибыль, уплачиваемый на некотором шаге, может не соответствовать выручке от реализации продукции, полученной на этом шаге). В связи с тем, что учет лагов доходов и расходов производится непосредственно путем сдвигов денежных потоков, в расчеты денежных потоков оборотный капитал не включается, однако в затратах на закупку ресурсов учитываются затраты на пополнение материальных запасов (запасы сырья, материалов, комплектующих изделий, топлива, малоценных и быстроизнашивающихся предметов).

Независимо от способа учета лагов при формировании денежных потоков лаг дохода должен быть учтен при определении размеров подлежащего уплате налога на прибыль. Это связано с тем, что базой для исчисления налога на прибыль является прибыль от реализации продукции, исчисляемая как разность между выручкой от реализации продукции и себестоимостью реализованной продукции. Себестоимость реализованной продукции отличается от себестоимости произведенной продукции тем, что при ее расчете учитываются затраты, полностью или частично оплаченные на предшествующих шагах расчетного периода, причем в той части, которая приходится на продукцию, реализованную на данном шаге. Соответствующий расчет может быть выполнен двумя способами:

- прямым подсчетом затрат по каждой единице произведенной продукции. Такой способ используется при изготовлении крупных или уникальных объектов с большой длительностью производственного цикла (строительство зданий, воздушных, речных и морских судов, изготовление уникального оборудования и т.п.);

- укрупненным расчетом. Примерная схема такого расчета (предполагающая, что до начала шага 1 продукция не производится) представлена в следующей таблице <*>.

--------------------------------

<*> Показатели объемов производства, реализации, запасов и дебиторской задолженности показаны в таблице без НДС. Следует отметить также, что по форме данной таблицы может производиться и отнесение на реализованную продукцию отдельных видов затрат, например расходов на сырье.
Таблица П6.3
^ РАСЧЕТ СЕБЕСТОИМОСТИ РЕАЛИЗОВАННОЙ ПРОДУКЦИИ


Показатель

Значение показателя по шагам

1

2

...

1. Объем производства продукции,
руб. без НДС










2. Запас готовой продукции на конец
шага, руб. без НДС

0







3. То же на конец шага










4. Прирост запасов (стр. 3 стр. 2)










5. Дебиторская задолженность на
конец шага, руб. без НДС

0







6. То же на конец шага










7. Прирост дебиторской
задолженности (стр. 6 стр. 5)










8. Объем реализованной продукции
без НДС (стр. 1 стр. 4 стр. 7)










9. Общий объем нереализованной
продукции на конец шага

0







10. То же на конец шага (стр. 9 +
+ стр. 4 + стр. 7)










11. Себестоимость произведенной
продукции на шаге, руб.










12. Себестоимость нереализованной
продукции на конец шага

0







13. Средние затраты на 1 руб.
реализованной и нереализованной
продукции на конец шага
[(стр. 11 + стр. 12) :
(стр. 8 + стр. 10)]










14. Себестоимость нереализованной
продукции на конец данного и
конец следующего шага
(стр. 13 х стр. 12)










15. Себестоимость реализованной
на шаге продукции (стр. 13 х
стр. 8)












Приложение 7
^ РАСЧЕТ ПОТРЕБНОСТИ В ОБОРОТНОМ КАПИТАЛЕ
П7.1. Общие положения
Необходимость достаточно подробного учета оборотного капитала определяется несколькими факторами. Это в первую очередь:

- объем оборотного капитала, зависящий от типа ИП;

- уровень прогнозируемой инфляции;

- степень неопределенности сроков поступления необходимых материалов и оплаты готовой продукции.

Большинство ИП в газовой промышленности (кроме некоторых, таких, как связанные с газоперерабатывающими заводами, подземными хранилищами газа, и др.) не связаны с заметным объемом оборотного капитала и потому не требуют подробной оценки потребности в нем, приводимой ниже; при их разработке достаточно использовать упрощенные оценки, содержащиеся в основном тексте.

Расчеты потребности в оборотном капитале при разработке ИП и оценке их эффективности несколько отличаются от аналогичных бухгалтерских расчетов, что обусловлено различиями в учете затрат и результатов, а также необходимостью более точного учета фактора времени. Такие расчеты производятся на основе принципов, изложенных в Приложениях 5 и 6. При этом принимаются во внимание общие методологические основы бухгалтерского учета в стране и учетная политика предприятия. Состав статей текущих активов и текущих пассивов, а также расчетные формулы несколько различаются в зависимости от того, оценивается ли экономическая или коммерческая эффективность проекта. При разработке и оценке эффективности ИП обычно не предусматривается использование краткосрочных кредитов, бухгалтерский учет которых имеет некоторые особенности. В этой связи в составе текущих активов и пассивов статьи, относящиеся к таким кредитам, не отражены.

В связи с тем, что соответствующие расчеты представляют определенную сложность и требуют большого объема исходной информации на начальных стадиях разработки проекта, для предварительных расчетов или в случае, когда оборотный капитал мал и существенного влияния не оказывает, потребность в нем может определяться укрупненно, как определенный процент от среднемесячных (на данном шаге) чистых операционных издержек или себестоимости. Значение такого процента может определяться по данным аналогичных действующих предприятий. При этом, однако, следует учитывать, что на момент ввода в эксплуатацию такой расчет приведет к большим ошибкам, особенно по таким статьям баланса, как дебиторская задолженность, запасы готовой продукции, незавершенное производство, расчеты с бюджетом и внебюджетными фондами, расчеты с персоналом.

Оборотный капитал представляет собой разность между оборотными активами и оборотными пассивами. Увеличение оборотного капитала является частью инвестиционных затрат (оттоков) ИП (уменьшение оборотного капитала - частью инвестиционных притоков).

Поскольку выручка от реализации продукции обычно поступает не с самого начала реализации ИП и не непрерывно с течением времени, производство нуждается в некоторых запасах оборотных средств для удовлетворения своих краткосрочных потребностей. С необходимостью этих запасов и связаны оборотные активы.

Если объем и издержки производства не меняются, оборотные активы по шагам расчета остаются постоянными и их прирост равен нулю; в противном случае они либо увеличиваются (положительный прирост), либо уменьшаются (отрицательный прирост).

Оборотные пассивы связаны с тем, что платежи, связанные с производством продукции в определенный момент времени, осуществляются не в тот же, а в более поздний момент времени, т.е. с некоторой задержкой (например, заработная плата работникам выплачивается не ежедневно, а два или один раз в месяц, т.е. задерживается в среднем на одну или две недели; израсходованная электроэнергия оплачивается также не ежедневно, а раз в месяц и т.д.). В пределах указанной задержки соответствующие денежные средства могут быть использованы в целях покрытия краткосрочной задолженности, и в частности для (полного или частичного) покрытия потребности в оборотных активах.

Таким образом, оборотные пассивы (за исключением предоплаты) - это не источник средств, а возможность их экономии.
П7.2. Исходные данные
Исходные данные для расчета потребности в оборотном капитале представлены в табл. П7.1.
Таблица П7.1
^ ИСХОДНАЯ ИНФОРМАЦИЯ ДЛЯ РАСЧЕТА ПОТРЕБНОСТИ

В ОБОРОТНОМ КАПИТАЛЕ


Номер строки

Показатели

Номер шага

0

1







Структура оборотного капитала

Нормы <*> (в днях)













Активы













1

Сырье, материалы, комплектующие и др. <**>

Страховой запас

Периодичность поставок










2

Незавершенное производство

Цикл производства










3

Готовая продукция

Периодичность отгрузки










4

Дебиторская задолженность

Задержка платежей










5

Авансы поставщикам за услуги

Срок предоплаты

Доля цены, оплачиваемая предварительно










6

Резерв денежных средств

Покрытие потребности













Пассивы (расчеты с кредиторами)













7

Расчеты за товары, работы и услуги

Задержка платежей










8

Авансовые платежи (предоплата)

Срок предоплаты

оля платежей, оплачиваемая предварительно










9

Расчеты по оплате труда

Периодичность выплат










10

Расчеты с бюджетом и внебюджетными фондами

Периодичность выплат










11

Погашение и обслуживание займов, арендные (лизинговые) платежи

Периодичность выплат










--------------------------------

<*> Нормы могут быть различными для различных шагов расчета.

<**> Запасы комплектующих и материалов рассчитываются по группам в зависимости от величины запасов и норм хранения.
Следует иметь в виду, что указанные в таблице нормы могут быть взаимосвязанными. Например, часть оборотных активов на создание запасов комплектующих может быть учтена по строке 5 "авансы поставщикам за услуги", строка 3 "готовая продукция" и строка 4 "дебиторская задолженность" также могут оказаться связанными между собой (хотя, как показано ниже, неидентичными).

Оборотный капитал двояко влияет на эффективность и реализуемость ИП.

Во-первых, положительный прирост оборотного капитала на каждом шаге является элементом денежного оттока (отрицательный - притока) от инвестиционной деятельности и поэтому влияет как на эффективность, так и на реализуемость проекта (или на потребность в финансировании).

Во-вторых, прирост некоторых элементов оборотного капитала, относящихся к данному шагу расчета (запасы сырья, материалов и комплектующих, запасы готовой продукции, дебиторская задолженность, предоплата, кредиторская задолженность), происходит не одновременно с другими поступлениями и затратами, что влияет на эффективность за счет изменения дисконтирующего множителя и изменения цен (инфляция, сезонные цены и т.д.). В случаях, когда это влияние оказывается заметным, его необходимо учитывать.

Стандартный бухгалтерский расчет учитывает только первый вид влияния (на потребность в финансировании). Для расчета эффективности необходимо учитывать оба вида влияния.

Специалист, рассчитывающий инвестиционный проект, должен обосновать выбор исходных данных для расчета потребностей в оборотном капитале и определить, какие из его составляющих необходимо учитывать в данном проекте, а какие не играют роли и потому могут быть опущены.
П7.3. Формулы для расчета потребностей в оборотном

капитале
Расчет потребностей в оборотном капитале для каждого шага расчетного периода производится по следующим формулам (для упрощения номер шага в них опущен).
Оборотные активы по статьям
1) "Сырье, материалы, комплектующие и др.":

, (П7.1)
где ЗМ - затраты на материалы данного вида на данном шаге;

PI - продолжительность шага в днях;

d - величина страхового запаса в днях (стр. 1 табл. П7.1);

q - периодичность поставок в днях (стр. 1 табл. П7.1).
2) "Незавершенное производство":

, (П7.2)
где Зпр - сумма прямых затрат (прямые материальные затраты +

затраты на оплату труда основного и вспомогательного производственного персонала с начислениями) на шаге;

Цпр - продолжительность производственного цикла в днях (стр. 2 табл. П7.1).
3) "Готовая продукция" по формуле:
, (П7.3)

где В0 - выручка без НДС на шаге;

r0 - периодичность отгрузки в днях (стр. 3 табл. П7.1).
4) "Дебиторская задолженность" (другое употребительное название: "Счета к получению") по формуле:
, (П7.4)
где ВЫП <*> - выручка на шаге, включающая НДС в составе выручки или (и) экспортные тарифы; другие налоги, начисляемые на выручку <**>;

--------------------------------

<*> Принципиально, как уже указывалось выше, отнесение оборотного актива к запасам готовой продукции или к дебиторской задолженности в известной мере вопрос к эксперту. Разница заключается в том, что:

- до тех пор, пока продукция хранится на складе, на нее принципиально может быть изменена цена (из-за инфляции и (или) сезонных изменений);

- на отгруженную продукцию независимо от ее оплаты может быть распространена часть налогов (в соответствии с конкретными законами).

<**> В связи с изменением налоговых норм перечень налогов может отличаться от приведенного. Приведенный перечень исходит из положения, что все перечисленные налоги платятся при отгрузке товара потребителю. Если какие-то из этих налогов платятся после получения от потребителя оплаты, они должны быть исключены из величины ВЫП.
rпл - величина задержки платежей в днях (стр. 4 табл. П7.1).
5) "Авансы поставщикам за услуги" по формуле:
, (П7.5)

где Уст - стоимость услуг сторонних организаций (поставщиков) на шаге;

py - доля предоплаты поставщикам (стр. 5 табл. П7.1);

СУ - срок предоплаты услуг в днях (стр. 5 табл. П7.1).
6) "Резерв денежных средств" по формуле:
, (П7.6)

где Зпс - затраты на производство и сбыт, за исключением прямых материальных затрат на шаге n;

s - покрытие потребности в денежных средствах в днях (стр. 6 табл. П7.1).
Оборотные пассивы по статьям
1) "Расчеты за товары, работы и услуги" (другое употребительное название: "Кредиторская задолженность"):
, (П7.7)

где РАС - прямые материальные затраты + величина отложенных выплат сторонним организациям;

ОП - отсрочка платежей в днях <*> (стр. 7 табл. П7.1).

--------------------------------

<*> Если в проекте принимаются различные величины отсрочки платежей для разных их видов, формула (П4.7) записывается в виде суммы по отдельным видам платежей.
2) "Авансовые платежи (предоплата)" определяются по формуле:
, (П7.8)

где ВЫР - выручка, остающаяся у предприятия на шаге (после уплаты НДС, акцизов и импортных сборов);

pпр - доля предоплаты: процент от выручки в долях (стр. 8 табл. П7.1);

Сп - срок предоплаты за реализуемую продукцию в днях (стр. 8п табл. П7.1).
3) "Расчеты по оплате труда" определяются по формуле:
, (П7.9)
где ЗП - общая зарплата за шаг расчета;

k - периодичность выплат: число выплат зарплаты в месяц.

4) "Расчеты с бюджетом и внебюджетными фондами" представляют собой сумму пассивов по статьям:

начисления на зарплату;

выплаты по НДС, вносимому в бюджет;

выплаты по налогу на прибыль;

выплаты по прочим налогам (сборам).

По каждому из налогов (сборов, начислений) соответствующая величина оборотных пассивов (ПНi ) определяется по формуле:
(П7.10)

где ВН - величина налога (сбора), относящаяся к данному шагу;

ПВ - периодичность выплат этого налога (сбора) в днях.

Общая величина оборотных пассивов по статье "расчеты с бюджетом и внебюджетными фондами" определяется суммированием рассчитанных значений по всем видам налогов (сборов, начислений).

5) "Расчеты по кредитам, займам, аренде и лизингу" являются суммой оборотных пассивов по каждому кредиту (займу, арендному договору, договору лизинга). Эта строка определяется только при расчете с учетом схемы финансирования.

Оборотные пассивы Пк по каждому кредиту (займу, арендному договору, договору лизинга) определяются по формуле:

, (П7.11)

где ПРк - величина процентной выплаты по кредиту (займу), арендного или лизингового платежа на шаге;

ПВк - периодичность этой выплаты в днях.

Общая величина оборотных пассивов по новой строке "расчеты по кредитам, займам, аренде и лизингу" определяется суммированием рассчитанных значений по всем кредитам (займам, арендным или лизинговым договорам).
П7.4. Особенности расчетов потребности в оборотном

капитале при оценке различных видов эффективности
П7.4.1. Общественная эффективность
При определении общественной эффективности не играет роли перераспределение средств между предприятием, поставщиками, потребителями продукции и другими экономическими агентами в пределах народного хозяйства.

Поэтому при определении потребностей в оборотном капитале:

- влияние оборотных пассивов вообще не учитывается;

- при расчете оборотных активов учитывается потребность в средствах только для оплаты:

- запасов сырья, материалов и комплектующих. Расчет ведется по формуле (П7.1);

- незавершенной продукции. Расчет ведется по формуле (П7.2) с использованием заработной платы, принятой для расчета экономической эффективности;

- готовой продукции (в соответствии с формулой (П7.3) с использованием заработной платы, принятой для расчета экономической эффективности);

- резерва денежных средств. Расчет ведется по формуле (П7.6) с использованием заработной платы, принятой для расчета экономической эффективности.

Результаты расчета представляются в виде табл. П7.3.
Таблица П7.3

Номер строки

Структура оборотных средств для расчета общественной эффективности

Номер шага расчета (n)

1

2

...

N

Активы














1

Сырье, материалы, комплектующие и др.













2

Незавершенное производство













3

Готовая продукция













4

Резерв денежных средств













5

Итого оборотный капитал (сумма строк 1 – 4)













6

Прирост оборотного капитала














П7.4.2. Коммерческая эффективность проекта
При определении коммерческой эффективности проекта расчет потребности в оборотном капитале производится по формулам (П7.1) - (П7.10) без учета привлеченных источников финансирования (займы, аренда, лизинг).

Как уже указывалось, отдельные составляющие оборотного капитала могут не учитываться, если специалист, осуществляющий расчет, сочтет, что учитывать их не следует, и приведет обоснование своего мнения.

Результаты расчетов представляются в виде табл. П7.4.
Таблица П7.4


Номер строки

Структура оборотных средств для расчета коммерческой эффективности

Номер шага расчета (n)

1

2



N

Активы














1

Сырье, материалы, комплектующие и др.













2

Незавершенное производство













3

Готовая продукция













4

Дебиторская задолженность













5

Авансы поставщикам за услуги













6

Резерв денежных средств













7

Итого: активы (сумма стр. 1 – 6)
















Пассивы













8

Расчеты за товары, работы и услуги













9

Авансовые платежи (предоплата)













10

Расчеты по оплате труда













11

Расчеты с бюджетом и внебюджетными фондами













12

Итого: пассивы (сумма стр. 8 – 11)













13

Оборотный капитал = (стр. 7 – стр. 12)













14

Прирост оборотного капитала












1   2   3   4   5   6   7   8   9   10   11



Скачать файл (26990.2 kb.)

Поиск по сайту:  

© gendocs.ru
При копировании укажите ссылку.
обратиться к администрации